Vuosituhannen vaihteessa osakemarkkina heitti sijoittajalegenda Sir John Templetonin eteen mahdollisuuden, johon hän ei voinut olla tarttumatta.
Teknohuuma oli kuumimmillaan ja sijoittajat euforian vallassa. Osakkeiden arvostukset irtosivat täysin realiteeteista, eikä juhlien päättymiselle näkynyt loppua. Templeton päätti shortata 84:ää mielestään yliarvostetuinta teknologiaosaketta yhteensä 185 miljoonan dollarin edestä.
Templetonin valitsemien yhtiöiden osakekurssit olivat vähintään triplaantuneet sen jälkeen, kun yhtiöt listautuivat pörssiin. Templeton arveli, että lock up -jaksojen päättyessä sisäpiiriläiset kiiruhtaisivat myymään osakkeensa ennen kuin musiikki loppuisi ja euforia vaihtuisi dysforiaksi. Strategia toimi kuin unelma ja it-kuplan puhjettua Templeton teki omaisuuden lyhyeksi myymillään osakkeilla.
Jälkikäteen on helppo sanoa, että Templetonin peliliike oli itsestäänselvä valinta. Se oli kuitenkin kaikkea muuta kuin sitä. On psykologisesti äärimmäisen haastavaa kulkea yksin vastavirtaan, kun kaikki muut ovat eri mieltä. Siitä 87-vuotias sijoittajakonkari ei kuitenkaan hätkähtänyt.
Ihminen on laumaeläin
Ihmiselle on luontaista hakeutua muiden seuraan. Opimme jo satoja tuhansia vuosia sitten, että lauman mukana kulkeminen parantaa selviytymisen todennäköisyyttä.
Tämä vaisto nousee esiin myös osakemarkkinoilla. Tunnemme olomme turvallisemmaksi kulkiessamme muiden sijoittajien kanssa samaan suuntaan. Härkämarkkinan hurmoksessa tuntuu luonnolliselta ostaa osakkeita pää märkänä. Vastaavasti markkinan syöksyessä myymme osakkeita, kun huomaamme muiden tekevän samoin.
Säännöllisesti keskenään vuorovaikutuksessa olevien henkilöiden ajatuksilla on taipumus muovautua samankaltaisiksi. Kaipaamme sosiaalista hyväksyntää ja haemme tukea sijoituspäätöksiimme ystäviemme, sukulaistemme tai tunnettujen sijoittajien ajatuksista.
Laumakäyttäytymisen vaikutukset eivät rajoitu pelkästään yksityissijoittajiin. Harrison Hongin, Jeffrey D. Kubikin ja Jeremy C. Steinin tutkimus vuodelta 2005 osoitti, että sijoitusrahastojen salkunhoitajat ostivat tai myivät tiettyä osaketta useammin, kun muut salkunhoitajat samassa kaupungissa toimivat samoin.
Muutama vuosikymmen sitten sijoituspiireissä kiersi sanonta: kukaan ei saa potkuja ostamalla IBM:ää. IBM oli aikakautensa Apple – laadukas kasvuyhtiö, jota kaikki halusivat omistaa. IBM:ään sijoittamalla asiat eivät voineet mennä kovin pahasti pieleen, ja salkunhoitajat saivat turvaa siitä, että kaikki muutkin sijoittivat samaan yhtiöön. Salkunhoitajille pahinta myrkkyä on nimittäin olla yksin väärässä.
Toisen asteen ajattelulla parempia tuottoja
Osakepoiminnan päämääränä on yleensä indeksituoton päihittäminen – muutoin olisi järkevämpää sijoittaa vain suoraan indeksiin. Keskiarvoa ei voi voittaa toimimalla samoin kuin sijoittajat keskimäärin. Jotain on tehtävä eri tavalla, paremmin tai aikaisemmin kuin muut. Lauman mukana kulkeminen johtaa keskinkertaisiin tuloksiin, olivatpa ne sitten hyviä tai huonoja.
Vaikka olisit oikeassa, on vaikea saavuttaa ylituottoa, mikäli muut ovat samaa mieltä kanssasi. Jos kaikki ajattelevat, että osake on ehdottoman hyvä sijoitus, se suurella todennäköisyydellä näkyy myös hintalapussa.
Tässä piilee laatusijoittamisen haaste. Pörssin parhaat yhtiöt on kohtalaisen helppo tunnistaa, mutta niihin sijoittaminen ei takaa keskimääräistä parempaa tuottoa. Muutkin sijoittajat kykenevät samaan, joten on löydettävä etu, jota sijoittajien enemmistöllä ei ole.
Howard Marksin teksteistä tuttu toisen asteen ajattelu (second-level thinking) on yksi vastaus tähän ongelmaan. Peliin astuvat muun muassa skenaarioajattelu, todennäköisyyksien arviointi ja omien näkemysten peilaaminen konsensuksen mielipiteeseen. Toisen asteen ajattelussa huomioon otettavien asioiden määrä kasvaa merkittävästi. Työmäärän ero ensimmäisen ja toisen asteen ajattelun välillä on niin suuri, että suuri osa sijoittajista ei jaksa nähdä vaivaa parantaakseen sijoitusprosessiaan. Tämä tarjoaa edun heille, joilla on kyky ajatella askel pidemmälle kuin muut.
Erilainen ajattelu on avain ylituottoon. Ei kuitenkaan riitä, että olet eri mieltä kuin muut. Siitä on hyötyä vain, jos olet lopulta oikeassa. Mikäli olet väärässä, tuottosi jäävät keskimääräistä heikommiksi.
Vastavirtaan kulkeminen on psykologinen taistelu
Kukaan ei halua olla yksin. Yksinäisyyden sietäminen on kuitenkin välttämätöntä, jos haluat saavuttaa poikkeuksellisia tuottoja osakemarkkinoilla.
Joukosta erottautuminen vaatii rohkeutta ja itsevarmuutta. Ei ole helppoa ajatella itsenäisesti, kun muut sijoittajat toimivat hysterian tai euforian vallassa.
Vastavirtaan kulkeminen ei tunnu hyvältä. Se vaatii roppakaupalla työtä. Se on yksinäistä ja tuskallista. Muut pitävät sinua hulluna tai vähintäänkin yksinkertaisena. Ja silti epäonnistuminen on todennäköistä. Kontraaminen vaatii myös kärsivällisyyttä. Vaikka olisitkin lopulta oikeassa, voi kestää hyvinkin pitkään ennen kuin markkina on samaa mieltä kanssasi.
Koronakriisi oli mukavaa aikaa ostella osakkeita. Pandemian aiheuttama shokki loi hyvän ostopaikan. Uutiset maalailivat kauhukuvia osakemarkkinan lopullisesta tuhosta, joten oli oiva hetki iskeä vastapalloon. Latasinkin salkkuni täyteen Qt:n, Harvian, Kamuxin ja Talenomin kaltaisia kasvuyhtiöitä. Markkinan toipumista ei tarvinnut odottaa kovinkaan kauan ja pian lähes lappu kuin lappu tuntui nousevan raketin lailla. Kaikilla vaikutti olevan mukavaa ja kurssien noustessa omat osakepoimintataitoni vaikuttivat ylivertaisilta.
Sitten alkoivat virheet. Nousuhuuman keskellä arvostukset alkoivat erkaantumaan reaalimaailmasta. Analyytikot hilasivat tavoitehintojaan yhä korkeammalle ja minä peesasin sokeasti. Jatkoin erityisesti Qt:n ja Kamuxin tankkaamista. Tavallaan tiedostin, että tämä ralli ei voi jatkua ikuisesti, mutta en silti halunnut hypätä kyydistä kesken juhlien. Tuntui luontevammalta tehdä niin kuin muutkin tekivät. Pelkäsin näyttäväni hölmöltä, jos missaisin vuosisadan nousurallin muiden retostellessa kolminumeroisilla tuotoillaan. Lopulta myönsin virheeni aivan liian myöhään. En uskaltanut kulkea vastavirtaan silloin, kun tilanne olisi sitä vaatinut.
Enemmistö ei aina ole väärässä
Älykkäästi kontraamalla on mahdollista luoda omaisuuksia. Se ei kuitenkaan tarkoita sitä, että myydään aina markkinan noustessa ja ostetaan markkinan laskiessa. Sijoittajien enemmistö ei aina ole väärässä, joten on vaarallista pyrkiä toimimaan jatkuvasti eri tavalla kuin muut.
I’ve put it this way: just because no one else will jump in front of a Mack truck barreling down the highway, doesn’t mean that you should!
Joel Greenblatt
Kontrasijoittamisen tavoite ei ole vastustaa konsensuksen mielipidettä. Tärkeintä on selvittää, onko enemmistö oikeassa vai väärässä – ja uskaltaa kulkea omaa polkua, mikäli muut ovat matkalla väärään suuntaan. Kontraajat eivät myöskään juokse mahdollisuuksien perässä, he antavat markkinan tuoda ne eteensä.
Vaatii paljon työtä varmistua siitä, että sijoittajien enemmistö todella on väärässä. Vastavirtaan kulkeminen voi olla tuhoisaa esimerkiksi silloin, kun kurssilasku on fundamenttien puolesta täysin perusteltu, eikä realistista skenaariota tilanteen kääntymiseksi ole näköpiirissä.
Markkina on useimmiten väärässä ääripäissään. Veren virratessa kaduilla on harvoin ainakaan huonoin hetki ostaa, ja vastaavasti äärimmäisen euforian sokaistessa sijoittajat riskeiltä, kannattaa harkita myymistä. Itse innostun erityisesti silloin, kun markkina rankaisee laadukkaita yhtiöitä perusteettoman rajulla kädellä. Kriisien yhteydessä tyypillisesti myös laatuyhtiöt huuhtoutuvat pesuveden mukana alelaariin, vaikka kriisin vaikutus kyseisten yhtiöiden liiketoimintaan ei olisikaan kovin dramaattinen.
Kaikki eivät voi kulkea vastavirtaan
Ola Svensonin klassikkotutkimuksen mukaan 69 % ruotsalaisista ja peräti 93 % amerikkalaisista uskoo olevansa keskimääräistä parempia kuskeja. Tämä ei tietenkään ole mahdollista, aivan kuten kaikki eivät voi kulkea vastavirtaan osakemarkkinoilla. Lukemattomat sijoittajat uskovat ajattelevansa eri tavalla kuin muut, mutta suurin osa heistä edustaa lopulta enemmistön näkemystä – eli juuri sitä joukkoa, jonka he kuvittelevat päihittävänsä.
Sijoitin viime keväänä Faroniin. Ajattelin, että tässäpä vasta mainio tilaisuus hakea hieman lisämaustetta salkkuun sieltä, mihin muut eivät osaa katsoa. Pieni turkulainen lääkekehitysyhtiö ilman liikevaihtoa tuskin nimittäin kiinnostaa ketään.
Kuinka väärässä olinkaan. Faronilla on lähes 19 000 osakkeenomistajaa – enemmän kuin vaikkapa Pihlajalinnalla, Talenomilla tai Alma Medialla. Sitten kurkkasin Inderesin foorumin. Useita tuhansia viestejä Faroniin liittyen, ja lähes jokainen kirjoittaja uskoo kyseessä olevan kerran elämässä -tason tilaisuus. En ollut sittenkään keksinyt mitään, jota muut eivät olisi jo nähneet.
Usein alkuun erilaiset ideat muuttuvat ajan myötä enemmistön mielipiteiksi. Vielä 2010-luvun alussa kryptosijoittajat olivat harvassa, eikä juuri kukaan pitänyt kryptovaluuttoja varteenotettavana sijoituskohteena. Sittemmin kryptosijoittamisesta on tullut uusi konsensus, ja huomaankin nyt itse kulkevani vastavirtaan, sillä en vielä tähän päivään mennessäkään ole innostunut kryptoista. Olisi ehkä kannattanut innostua.
Helpommallakin pääsee
Seuraavaksi hyviä uutisia heille, jotka haluavat päästä sijoittamisessa hieman helpommalla. Ei ole välttämätöntä kulkea vastavirtaan saadakseen hyviä tuottoja. Voit olla samaa mieltä markkinan kanssa ja saavuttaa silti varsin kelvollisia tuottoja pitkällä aikavälillä, mikäli olet riittävän kärsivällinen. Kiitos indeksirahastojen, markkinan keskimääräinen tuotto on kenen tahansa ulottuvilla.
Loppuun kaksi elämänohjetta Gary Stevensonin kirjasta The Trading Game:
- Be right in the end.
- Be alive at the end.